《中華人民共和國證券法》（以下簡(jiǎn)稱“《證券法》”）第六十二條規(guī)定，投資者可以采取要約收購、協(xié)議收購及其他合法方式收購上市公司。《上市公司收購管理辦法》第五條規(guī)定，收購人可以通過取得股份的方式成為一個(gè)上市公司的控股股東，可以通過投資關(guān)系、協(xié)議、其他安排的途徑成為一個(gè)上市公司的實(shí)際控制人，也可以同時(shí)采取上述方式和途徑取得上市公司控制權(quán)。
在實(shí)務(wù)中，取得上市公司控制權(quán)最直接的方式是通過取得上市公司的股權(quán)實(shí)現(xiàn)對(duì)上市公司的控制，但囿于上市公司股份的權(quán)利限制（限售承諾、質(zhì)押、凍結(jié)等）、收購方資金、是否會(huì)觸發(fā)強(qiáng)制要約收購義務(wù)等因素，收購人通常還會(huì)采用若干輔助手段來取得上市公司控制權(quán)。與一般非上市公司的控制權(quán)收購不同，在上市公司的控制權(quán)收購過程中，為防止各種潛在的內(nèi)幕交易，保障全體股東尤其是中小股東的權(quán)益，《證券法》和《上市公司收購管理辦法》規(guī)定了“要約收購”制度。而無論采用哪種具體的收購方式，都可以疊加自愿要約的收購方式，而達(dá)到一定比例之后，也都有可能會(huì)觸發(fā)強(qiáng)制要約收購義務(wù)。因此，本文將先行介紹要約收購制度，以期為在上市公司控制權(quán)收購類交易中交易架構(gòu)的選擇提供指引。
要約收購是指收購人通過向被收購上市公司的所有股東發(fā)出購買其所持上市公司全部或部分股份的意思表示，并按照其依法公告的收購要約中所規(guī)定的收購條件、收購價(jià)格、收購期限等收購上市公司股份的收購方式。按照不同的分類標(biāo)準(zhǔn)，要約收購可被劃分為不同的類型，具體情況如下表：
不難看出，持有上市公司30%的股份或者以其他方式擁有上市公司權(quán)益的股份超過30%是觸發(fā)強(qiáng)制要約收購的法定紅線，當(dāng)收購人通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓、表決權(quán)委托或者其他協(xié)議安排、間接收購、認(rèn)購定增等方式達(dá)到前述紅線的，除非符合要約豁免的情形，否則將觸發(fā)強(qiáng)制要約義務(wù)。而一旦觸發(fā)要約收購義務(wù)，收購人就應(yīng)該按照法律的規(guī)定程序開展要約收購工作，這一機(jī)制能夠使中小股東與大股東同一順位實(shí)現(xiàn)投資變現(xiàn)，也能夠使得對(duì)收購存在異議的股東以較好的價(jià)格退出公司。
1. 要約收購的流程
根據(jù)《上市公司收購管理辦法》《深圳證券交易所上市公司自律監(jiān)管指南第1號(hào)——業(yè)務(wù)辦理》《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板上市公司自律監(jiān)管指南第1號(hào)——業(yè)務(wù)辦理（2023年12月修訂）》以及滬深證券交易所、中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司的相關(guān)監(jiān)管規(guī)則，要約收購大致流程如下：
2. 要約收購的關(guān)鍵法律問題
根據(jù)《上市公司收購管理辦法》第25條規(guī)定，對(duì)于采取自愿要約收購或者其他未觸發(fā)全面要約收購的強(qiáng)制性要約收購，收購人預(yù)定收購的股份比例不得低于上市公司已發(fā)行股份的5%。在實(shí)務(wù)中，收購人或者上市公司的現(xiàn)有控股股東通常會(huì)利用這一機(jī)制直接發(fā)起部分要約收購，從而能夠以較小的代價(jià)取得或者鞏固對(duì)上市公司的控制權(quán)。如，在海南豫珠企業(yè)管理有限公司（“海南豫珠”）要約收購金徽酒（603919）的案例中，在要約收購前，海南豫珠的一致行動(dòng)人豫園股份已經(jīng)取得金徽酒29.99998%的股份，為鞏固控制權(quán)，海南豫珠擬收購的股份為金徽酒除豫園股份已持有的股份外的40,580,800股已上市無限售條件流通股（占金徽酒總股本比例8%）。又如，在廣東格蘭仕家用電器制造有限公司（“格蘭仕”）要約收購惠而浦（600983）的案例中，在要約收購前，收購人格蘭仕及其控股股東、實(shí)際控制人均未直接或間接持有惠而浦股份，為取得控制權(quán)，格蘭仕向惠而浦股東發(fā)出部分要約，要約收購股份數(shù)量為467,527,790股，占惠而浦已發(fā)行股份總數(shù)的61.00%，若預(yù)受要約股份的數(shù)量少于390,883,890股（占惠而浦股份總數(shù)的51%），則本次要約收購自始不生效。根據(jù)《上市公司收購管理辦法》第35條規(guī)定，收購人收購上市公司股份的，其收購價(jià)格：（1）不得低于要約收購提示性公告日前6個(gè)月內(nèi)收購人取得該種股票所支付的最高價(jià)格；（2）原則上不低于要約收購提示性公告日前30個(gè)交易日該種股票的每日加權(quán)平均價(jià)格的算術(shù)平均值，如果低于，則收購人聘請(qǐng)的財(cái)務(wù)顧問應(yīng)當(dāng)就該種股票前6個(gè)月的交易情況進(jìn)行分析，說明是否存在股價(jià)被操縱、收購人是否有未披露的一致行動(dòng)人、收購人前6個(gè)月取得公司股份是否存在其他支付安排、要約價(jià)格的合理性等。根據(jù)《上市公司收購管理辦法》第36條規(guī)定，收購人可以采用現(xiàn)金、證券、現(xiàn)金與證券相結(jié)合等合法方式支付收購上市公司的價(jià)款。收購人以證券支付收購價(jià)款的，應(yīng)當(dāng)提供該證券的發(fā)行人最近3年經(jīng)審計(jì)的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告、證券估值報(bào)告，并配合被收購公司聘請(qǐng)的獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問的盡職調(diào)查工作。根據(jù)《上市公司收購管理辦法》第27條規(guī)定，收購人為終止上市公司的上市地位而發(fā)出全面要約的，或者因不符合《上市公司收購管理辦法》第六章“免除發(fā)出要約”的規(guī)定而發(fā)出全面要約的，應(yīng)當(dāng)以現(xiàn)金支付收購價(jià)款；以依法可以轉(zhuǎn)讓的證券支付收購價(jià)款的，應(yīng)當(dāng)同時(shí)提供現(xiàn)金方式供被收購公司股東選擇。在實(shí)務(wù)中，收購人基本會(huì)選擇以現(xiàn)金方式作為要約收購的支付方式。目前，以證券或者現(xiàn)金與證券相結(jié)合的支付方式基本只出現(xiàn)在以吸收合并上市公司為主的類型化交易中。根據(jù)《上市公司收購管理辦法》第36條規(guī)定，收購人聘請(qǐng)的財(cái)務(wù)顧問應(yīng)當(dāng)對(duì)收購人支付收購價(jià)款的能力和資金來源進(jìn)行充分的盡職調(diào)查，詳細(xì)披露核查的過程和依據(jù)，說明收購人是否具備要約收購的能力。收購人應(yīng)當(dāng)在作出要約收購提示性公告的同時(shí)，提供以下至少一項(xiàng)安排保證其具備履約能力：（1）以現(xiàn)金支付收購價(jià)款的，將不少于收購價(jià)款總額的20%作為履約保證金存入證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)指定的銀行；（2）收購人以在證券交易所上市交易的證券支付收購價(jià)款的，將用于支付的全部證券交由證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)保管，但上市公司發(fā)行新股的除外；（3）銀行對(duì)要約收購所需價(jià)款出具保函；（4）財(cái)務(wù)顧問出具承擔(dān)連帶保證責(zé)任的書面承諾，明確如要約期滿收購人不支付收購價(jià)款，財(cái)務(wù)顧問進(jìn)行支付。在實(shí)務(wù)中，收購人通常會(huì)采用履約保證金的保證方式，少數(shù)項(xiàng)目會(huì)采用銀行保函作為保證方式。需要注意的是，對(duì)于不同證券交易所，辦理履約保證手續(xù)的時(shí)間略有區(qū)別，具體而言，對(duì)于上交所的上市公司，收購人最晚應(yīng)當(dāng)于要約收購報(bào)告書摘要公告提交交易所審核日的前一交易日將不少于收購總金額20%的履約保證金存放于中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司上海分公司指定的賬戶；對(duì)于深交所的上市公司，收購人應(yīng)當(dāng)在披露要約收購報(bào)告書摘要后的兩個(gè)交易日內(nèi)，向中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司深圳分公司申請(qǐng)辦理履約保證手續(xù)。根據(jù)《上市公司收購管理辦法》第37條和40條規(guī)定，收購要約約定的收購期限不得少于30日，并不得超過60日；但是出現(xiàn)競(jìng)爭(zhēng)要約的除外。出現(xiàn)競(jìng)爭(zhēng)要約時(shí)，發(fā)出初始要約的收購人變更收購要約距初始要約收購期限屆滿不足15日的，應(yīng)當(dāng)延長(zhǎng)收購期限，延長(zhǎng)后的要約期應(yīng)當(dāng)不少于15日，不得超過最后一個(gè)競(jìng)爭(zhēng)要約的期滿日，并按規(guī)定追加履約保證。在A股資本市場(chǎng)，競(jìng)爭(zhēng)性要約非常罕見，究其原因主要是在競(jìng)爭(zhēng)要約過程中，雙方為形成競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)可能需要付出較其他收購方式更多的資金成本和時(shí)間成本。進(jìn)而，在實(shí)務(wù)中，收購人大多選擇將要約收購的期限設(shè)定為30個(gè)自然日，并且在期限屆滿后就不再延長(zhǎng)。
2020年3月20日，為響應(yīng)《證券法》的修改和調(diào)整，中國證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于修改部分證券期貨規(guī)章的決定》以及《關(guān)于修改部分證券期貨規(guī)范性文件的決定》，對(duì)包括《上市公司收購管理辦法》在內(nèi)的系列證券監(jiān)管規(guī)則進(jìn)行了調(diào)整和修改。修改后的《上市公司收購管理辦法》將原規(guī)則中可以豁免要約收購的事項(xiàng)，由“免于以要約方式增持股份”“免于發(fā)出要約”和“免于提交豁免申請(qǐng)”調(diào)整為“免于以要約方式增持股份”和“免于發(fā)出要約”兩大類。
由于修改后的《上市公司收購管理辦法》不再對(duì)“免于以要約方式增持股份”和“免于發(fā)出要約”設(shè)置前置審批程序，因此，在實(shí)踐中，前述兩類免除發(fā)出要約的情形已經(jīng)不存在實(shí)質(zhì)性差異。以下情形系現(xiàn)行《上市公司收購管理辦法》明確規(guī)定可以免除發(fā)出要約的具體情形：
根據(jù)《上市公司收購管理辦法》第61條和63條規(guī)定，投資者免于發(fā)出要約的，應(yīng)在權(quán)益變動(dòng)行為完成后3日內(nèi)就股份增持情況做出公告，并聘請(qǐng)律師就其權(quán)益變動(dòng)行為符合免于發(fā)出要約的上述情形出具專項(xiàng)核查意見并由上市公司予以披露。投資者不符合免于發(fā)出要約的情形的，投資者及其一致行動(dòng)人應(yīng)當(dāng)在30日內(nèi)將其或者其控制的股東所持有的被收購公司股份減持到30%或者30%以下，后擬以要約以外的方式繼續(xù)增持股份的，應(yīng)當(dāng)發(fā)出全面要約。題21-1_畫板 1 副本FA957310F08241619B67FAAC4823E9AE.png)
題21-1_畫板 114202E035D7D448C854A98012E0CB5BF.png)
麗796B417F42814235A3BEDD3F333E3EFC.jpg)