2022-06-02
股東違規減持的2億天價罰單落地
作者：
許敏
益銘
2022年5月24日，中國證監會出具行政處罰決定書[2022]26號，就藥明康德(603259.SH/2359.HK)股東上海瀛翊投資中心（有限合伙）（“上海瀛翊”）違規減持而做出2億罰款的行政處罰落地。本案早在藥明康德于2022年5月14日首次披露行政處罰事先告知書之時即已引發軒然大波。我們在此先回顧一下案件脈絡，也同時提出幾點我們對本案處罰的看法和可能的后續，敬請批評指正[1]。
案情回顧
2022年5月14日，CRO巨頭藥明康德披露了《關于公司股東上海瀛翊收到行政處罰事先告知書的公告》，引起資本市場廣泛關注。根據公開信息，本次減持前上海瀛翊持有藥明康德2,053.83萬股股份，占總股本的0.8381%。上海瀛翊曾與藥明康德實際控制人李革簽署了投票委托書，將其全部股權對應的表決權委托給李革行使，但二者并未被認定為一致行動人，然而與此同時，上海瀛翊在藥明康德A股IPO招股說明書中針對鎖定期及減持事項（比照控股股東）做出了承諾。
2021年5月14日至6月8日，上海瀛翊通過上交所集中競價交易系統減持藥明康德股票合計17,249,686股，約占藥明康德總股本的0.6962%，減持價格區間為143.49-176.88元/股，減持總金額28.94億元（以上合稱“本次減持”）。在本次減持之前，上海瀛翊未按照此前做出的承諾就本次減持進行任何預披露。
2021年6月15日，上交所就上海瀛翊違規減持的行為下發《監管工作函》。
2021年6月16日，中國證監會決定對上海瀛翊進行立案調查。
2022年5月12日，中國證監會對上海瀛翊下發《行政處罰事先告知書》（“《告知書》”）。
2022年5月24日，中國證監會發布《行政處罰決定書》（“《決定書》”），責令上海瀛翊改正違法行為，給予警告，并處以2億元的罰款。
◆ 主要違法事實
上海瀛翊在藥明康德2018年A股IPO之時就后續鎖定期及減持意向做出了承諾，藥明康德相應在A股IPO的招股說明書及此后的2018、2019、2020年年報中均對該等承諾做出了披露：“通過集中競價交易減持股份的，應履行在首次賣出股份15個交易日前向交易所報告備案減持計劃、公告等相關程序，并保證合并計算在任意連續90日內減持股份的總數不超過公司屆時股份總數的1%。”但本次減持前上海瀛翊未根據此前作出的承諾履行向交易所備案、公告等程序。
◆ 處罰依據
根據《決定書》，中國證監會的處罰依據如下：上海瀛翊承諾提前15個交易日向交易所報告備案的信息披露義務，應為減持時需預先披露的信息披露義務人。因此其減持未及時依法履行信息披露義務的行為違反了《證券法》第七十八條（信息披露應真實、準確、完整、及時）[2]和《減持規定》第十五條（上市公司股東信息披露的合法合規義務）[3]，應按照《證券法》第一百九十七條[4]進行處罰；前述行為同時違反了《證券法》第三十六條（上市公司持股5%以上股東、實際控制人、Pre-IPO股東等主體應遵守法律法規及交易所規則中關于減持的要求）[5]的規定，應按照《證券法》第一百八十六條[6]進行處罰。上海瀛翊未按承諾進行披露的行為同時構成《證券法》下的兩種違法行為，對其擇一重，適用第一百八十六條進行處罰。
◆ 海問簡析
就《決定書》載明的上海瀛翊的違法行為及處罰依據，我們認為有兩點值得特別關注：
違反自愿性承諾是否可能構成信息披露“違法”？
中國證監會《減持規定》第八條及上交所《減持細則》第十三條針對持股5%以上的大股東及董監高規定了集中競價交易減持提前15個交易日進行備案及預披露的義務。鑒于本案中監管機構并未因委托投票權而將上海瀛翊與藥明康德實際控制人李革認定為一致行動人，因此上海瀛翊作為持股5%以下的小股東，實施減持行為并不具有監管規則層面的信息披露義務。
但是，從《決定書》的行文看，中國證監會認為，即便行為人并非規則意義上的信息披露義務人，但根據《減持規定》第三條的規定（上市公司股東應嚴格履行做出的減持承諾）[7]，行為人沒有按照“自身承諾的信息披露義務”來進行信息披露，也屬于信息披露違規。
處罰依據是信披違規還是違規減持？
在中國證監會將行為人違反自身承諾的信息披露義務視為信息披露違規的前提下，中國證監會同時認為該行為同樣構成《證券法》第一百八十六條違規減持，進而在信披違規和違規減持中擇一重進行處罰。根據《證券法》的規定，信息披露違規所對應的行政罰款是“50萬元至500萬元”，而違規減持所對應的行政罰款是“買賣證券等值以下”，在行為人買賣股票的金額巨大時，處罰依據是何種就顯得非常關鍵了。
從條文本身理解，《證券法》第一百八十六條規定的“轉讓股票不符合法律、行政法規和國務院證券監督管理機構規定”的情形，應是指包括《減持規定》第八條及《減持細則》第十三條在內的明確股東的減持方式、交易數量、交易時間等內容，原則上應不包括《減持規定》第三條“上市公司股東、董監高曾就限制股份轉讓作出承諾的，應當嚴格遵守”規定的情形。也就是說，上海瀛翊違反自我承諾減持的行為應受到“違反承諾”也就是“信披違規”的處罰，但是否也屬于“不符合法律、行政法規和國務院證券監督管理機構規定”的情形、進而構成《證券法》第一百八十六條規定的“違規減持”，值得商榷。
根據《上市公司監管指引第4號——上市公司及其相關方承諾》（“《4號指引》”），承諾人違反承諾的，由中國證監會采取責令改正、監管談話、出具警示函、責令公開說明等監管措施，將相關情況記入誠信檔案[8]。行為人違反承諾是一種失信行為，可能面臨前述監管措施，但前述規則并未明確中國證監會可以給予行為人罰款的行政處罰。
本案中，中國證監會做出的罰款究竟處罰的是行為人“違反承諾”還是“違規減持”呢？如果是“違反承諾”（《四號指引》）與“信披違規”（《證券法》第一百九十七條）的責任競合，處罰金額的上限才500萬元，但如果是“信披違規”與“違規減持”（《證券法》第一百八十六條）的責任競合，行政處罰的金額上限有可能是本次減持的約29億元的交易金額。
◆《證券法》2019年修訂以來首個違規減持被行政處罰的案例
上市公司股東違規減持的行為屢見不鮮，但通常都以股東發布致歉聲明，被中國證監會采取監管措施或交易所采取自律監管措施結尾（詳見下述案例）。
值得說明的是，在2019年《證券法》修訂前，減持相關規則僅體現在中國證監會的《減持規定》《上市公司收購管理辦法》（“《收購管理辦法》”）以及交易所規則層面。但《證券法》修訂后在“法律”層面新增了關于違規增減持的法律責任（《證券法》第一百八十六條），且信息披露對應的罰款金額也從原來的“30萬元至60萬元”增加到“50萬元至500萬元”。不僅如此，本案作為《證券法》修訂后首個因違規減持被行政處罰的案例，同樣值得市場予以關注。
案例一：2022年2月16日至3月2日，重慶銀行（601963）股東交通融資擔保采用集中競價方式減持上市公司股份合計4,052,290股，占總股本的0.12%。針對本次減持，交通融資擔保作為持股5%以上大股東的一致行動人，通過集中競價交易方式減持股份，未按規定提前15個交易日履行減持預披露義務，減持完畢后也未及時披露，違反了《減持規定》中要求股東在減持前以及減持完畢后向交易所備案并公告的信息披露要求。重慶證監局決定對交通融資擔保采取出具警示函的行政監管措施。經查詢公開信息，截至目前，未見到交通融資擔保因此被施加進一步的行政處罰。
案例二：2020年5月27日至7月31日，中簡科技（300777）股東范春燕及其一致行動人常州三毛紡織集團有限公司采用集中競價及大宗交易方式減持上市公司股票，期間在減持至總股本的5%時未根據規則要求停止交易并履行權益變動報告披露義務，違反了《證券法》及《收購管理辦法》關于權益變動的信息披露要求。2020年8月8日，股東范春燕及其一致行動人常州三毛紡織集團有限公司發布致歉聲明。經查詢公開信息，截至目前，中國證監會及深交所均未對上述股東采取監管措施或紀律處分。
案例三：2021年6月17、18日，德邦股份（603056）控股股東德邦控股減持公司股份合計15.66萬股，占公司總股本的0.02%，與此前因上市公司非公開發行股票導致的被動減持比例合并計算，累計股份變動比例達到5.01%。但德邦控股未根據規則要求停止交易并履行權益變動報告披露義務，違反了《證券法》及《收購管理辦法》關于權益變動的信息披露要求。針對前述違規減持行為，上交所決定對德邦控股予以通報批評，通報中國證監會，并記入上市公司誠信檔案。經查詢公開信息，截至目前，中國證監會尚未對德邦控股采取進一步監管措施或行政處罰。
◆ 天價罰款金額的計算依據
2億元的天價罰款是本案引起廣泛市場關注的另一重要因素，且《決定書》中并沒有對罰款金額的計算依據做出說明，也進一步引發了公眾對于本案的關注及猜測。《證券法》第一百九十七條對于信息披露違法行為的罰款上限為500萬元。而本案中中國證監會認為上海瀛翊的行為同時違反了《證券法》第一百八十六條（違規減持）和第一百九十七條（違規信息披露）的規定，對其擇一重，適用第一百八十六條進行處罰。第一百八十六條的條文表述為“處以買賣證券等值以下的罰款”，只規定了罰款上限而沒有規定下限。考慮到此類行為的交易金額通常較高，因此處罰區間也相應更大。本案中上海瀛翊的罰款金額為2億元，約占交易金額28.94億元的7%，遠高于第一百九十七條規定的500萬元上限。
◆ 減持預披露（減持規則及股東的減持承諾）
根據規則，持股比例在5%以上的股東通過集中競價方式減持股份的，需要在首次賣出股份前15個交易日公開披露減持計劃后方可開始減持；通過其他交易方式（大宗交易、協議轉讓）減持的，則無強制預披露的要求。如此前股東曾就減持意向做出過其他承諾，應同樣遵守該等承諾。
（關于股東減持意向承諾的具體內容及注意事項，具體請見我們此前的研究文章《投后管理實務之A股IPO投資人及其提名董事須簽署的承諾函》。）
◆ 減持進展及結果公告（減持規則）
減持進展：在減持計劃下的減持數量過半、減持時間過半時，上市公司應當及時披露減持計劃實施進展情況。如果發生高送轉或籌劃并購重組等重大事項的，也應立即披露減持進展情況。
減持結果：減持計劃實施完畢，或者披露的減持時間區間屆滿后的2個交易日內，上市公司應及時披露減持計劃實施結果。
◆ 權益變動公告（根據《證券法》及《收購辦法》）
減持幅度達到/超過1%：持股5%以上的投資人所持股份每減少1%時，應當在該事實發生的次日通知上市公司，并予公告。
減持幅度或刻度達到/超過5%：投資人所持股份減少至5%或以下，或每減少達到或超過5%時，應當在該事實發生之日起3日內編制簡權，通知上市公司并公告，同時，上市公司應當據此披露權益變動提示性公告。特別地，當投資人權益變動幅度達到或超過5%時，還需注意根據《證券法》、《收購辦法》的規定暫停交易。
對于紅籌公司，計算持股變動比例的基礎還包括了投資人持有境內股票或CDR占上市公司境內發行總數的比例，當該比例觸及5%的刻度及5%的整數倍時，亦會觸發權益變動的披露義務。
（關于上市后投資人退出路徑及注意事項的更多內容，具體請見我們此前的研究文章《投后管理實務之A股IPO上市后退出路徑及注意事項》。）
根據中國證監會披露的《決定書》，上海瀛翊在收到《告知書》后未提出陳述、申辯意見,也未申請聽證，本案已調查審理終結。上海瀛翊應根據《決定書》的期限及時繳納罰款。
根據《證券期貨市場誠信監督管理辦法》，本次上海瀛翊的行政處罰信息將被記入誠信檔案[10]。同時上海瀛翊還將被列為發改委、中國證監會、央行等22部委聯合懲戒對象，可能影響未來5年上海瀛翊設立基金管理公司、參加政府采購活動等行為[11]。
此外，根據《證券法》及最高人民法院虛假陳述司法解釋規定，上市公司和信息披露義務人因虛假陳述（信披違規）受到中國證監會行政處罰，權益受損的投資者可以向有管轄權的法院提起民事賠償訴訟。盡管如此，從過往司法實踐來看，此類民事賠償訴訟中較為常見的責任主體為上市公司、控股股東和/或董監高。由于投資者的投資損失與小股東的虛假陳述行為之間的因果關系比較難以證明，因此目前尚未有股東（非控股股東）虛假陳述被法院判決承擔民事賠償責任的案例。
1.本文中對于監管規則的分析原則上僅限滬深交易所，不包含北交所。
2.《證券法》第七十八條：發行人及法律、行政法規和國務院證券監督管理機構規定的其他信息披露義務人，應當及時依法履行信息披露義務。
信息披露義務人披露的信息，應當真實、準確、完整，簡明清晰，通俗易懂，不得有虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏。
3.《上市公司股東、董監高減持股份的若干規定》第十五條：上市公司股東、董監高未按照本規定和證券交易所規則披露信息，或者所披露的信息存在虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏的，中國證監會依照《證券法》第一百九十三條的規定給予行政處罰。
4.《證券法》第一百九十七條：信息披露義務人未按照本法規定報送有關報告或者履行信息披露義務的，責令改正，給予警告，并處以五十萬元以上五百萬元以下的罰款……
5.《證券法》第三十六條：上市公司持有百分之五以上股份的股東、實際控制人、董事、監事、高級管理人員，以及其他持有發行人首次公開發行前發行的股份或者上市公司向特定對象發行的股份的股東，轉讓其持有的本公司股份的，不得違反法律、行政法規和國務院證券監督管理機構關于持有期限、賣出時間、賣出數量、賣出方式、信息披露等規定，并應當遵守證券交易所的業務規則。
6.《證券法》第一百八十六條：違反本法第三十六條的規定，在限制轉讓期內轉讓證券，或者轉讓股票不符合法律、行政法規和國務院證券監督管理機構規定的，責令改正，給予警告，沒收違法所得，并處以買賣證券等值以下的罰款。
7.《減持規定》第三條：上市公司股東、董監高曾就限制股份轉讓作出承諾的，應當嚴格遵守。
8.《上市公司監管指引第4號——上市公司及其相關方承諾》第十七條：【監管措施】承諾人違反承諾的，由中國證監會采取責令改正、監管談話、出具警示函、責令公開說明等監管措施，將相關情況記入誠信檔案。
9.主要包括《上市公司股東、董監高減持股份的若干規定》、滬深交易所《上市公司股東及董事、監事、高級管理人員減持股份實施細則》及配套答投資者問/問題解答、滬深交易所《交易規則》。
10.《證券期貨市場誠信監督管理辦法》第八條：本辦法所稱誠信信息包括：……（五）中國證監會及其派出機構作出的行政處罰、市場禁入決定和采取的監督管理措施……
11.《關于對違法失信上市公司相關責任主體實施聯合懲戒的合作備忘錄》第四條：根據《證券期貨市場誠信監督管理暫行辦法》的規定，因證券期貨違法行為被行政處罰、市場禁入等的信息效力期限為5年，自處罰執行完畢或者禁入期滿之日起算……
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